高雨萌，劉婷，王守清，馮珂.他山之石——PPP投資引導基金的國際經(jīng)驗.項目管理技術(shù), 2016, 158(8): 15-21

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他山之石——PPP投資引導基金的國際經(jīng)驗

Learning from Others: international experiences of government backed PPPfund

高雨萌1,2，劉婷1, 2，王守清1,2，馮珂1, 2

(1.   清華大學建設管理系，北京100084；2.清華大學恒隆房地產(chǎn)研究中心，北京100084)

摘要：為支持PPP模式的應用，多地政府相繼設立PPP投資引導基金。然而在此次熱潮中，隨著該類基金的實踐，一些障礙與問題漸漸浮現(xiàn)，這與政府設立基金的目的相悖。通過總結(jié)六個國際PPP投資引導基金的發(fā)起、申請、應用、回收等各階段的做法，與國內(nèi)基金相對比，分析得出建議。

關(guān)鍵詞：PPP；政府引導基金；國際經(jīng)驗

0.     引言

政府在推動國家、地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展中起著重要作用。政策性投融資作為政府發(fā)揮職能的重要手段之一，在近年來已有多種形式得以實踐。然而，由于現(xiàn)有的財政體制的不完善、預算的軟約束和公共管理體制的不足，使得我國地方政府融資負債普遍存在，甚至規(guī)模巨大[1]。截至2013年7月，確定由財政資金償還的直接債務規(guī)模近11萬億元，擔保債務超過2.5萬億元，其他相關(guān)債務4.34萬億元。此外，截至2012年底，直接債務率高于100%的政府有3個為省級，99個為市級[2]。為了在保持使政府發(fā)揮對經(jīng)濟發(fā)展的支撐作用的同時尋求保證財政健康，緩解地方政府的債務風險，提高資源配置效率，我國自2013年底大力推廣PPP（Public-PrivatePartnership，公私合作，我國又稱“政府和社會資本合作”）模式。在PPP模式下，政府以外包、特許經(jīng)營和私有化三種形式為主，以有限的財政資金撬動社會資本參與基礎設施和公用事業(yè)的投資、建設和運營[3]。

在過去的近兩年內(nèi)，我國政府大力支持PPP投資引導基金的建設。國辦發(fā)〔2015〕42號文《關(guān)于在公共服務領(lǐng)域推廣政府和社會資本合作模式指導意見》提出：“中央財政出資引導設立中國政府和社會資本合作融資支持基金，作為社會資本方參與項目，提高項目融資的可獲得性”。緊隨其后，國家發(fā)展改革委等六個相關(guān)部門聯(lián)合發(fā)布的第25號令《基礎設施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》提出：“縣級以上人民政府有關(guān)部門可以探索與金融機構(gòu)設立基礎設施和公用事業(yè)特許經(jīng)營引導基金?！备鶕?jù)已有法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，本文將PPP投資引導基金的內(nèi)涵概括為：“各級人民政府及其所屬部門根據(jù)相關(guān)法律及規(guī)定，按照國家規(guī)定程序批準，以財政出資或以財政為支持，獨自組建或與社會資本合作組建的，以基金的形式市場化運作，用于支持PPP項目的資金?！痹谶@些政策的鼓勵下，政府與金融機構(gòu)聯(lián)合出資成立的PPP政府性投資引導基金得以發(fā)展，促進了財政資金的市場化管理，有助于提高公共資金使用的透明度和效率。

目前，我國的PPP政府性投資引導基金在實踐中處于探索階段，如何科學地設立基金的出資結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)，明確投資范圍和投資模式，從而有效地發(fā)揮投資引導作用，降低融資成本，創(chuàng)造市場化的融資環(huán)境，提高資源配置效率和PPP項目的效率，是當前亟待解決的問題[4]。此前，國際上部分國家及地區(qū)（如歐洲、美國等）為了引導、促進社會資本投資于基礎設施項目的融資，已在引導基金的設立和管理方面積累了一定的經(jīng)驗，這些基金的運作機制值得我國借鑒。

1.     我國PPP引導基金的應用現(xiàn)狀

在中央政府的政策鼓勵下，PPP引導基金蓬勃發(fā)展，表1中列舉了六個省級PPP投資引導基金的概況。

表1.我國部分已經(jīng)成立的省級PPP投資引導基金[5]

以上投資引導基金主要向地域內(nèi)政策偏向的項目提供融資支持，多采取“母基金＋子基金”的結(jié)構(gòu)，期限通常小于10年，主要以股權(quán)和債權(quán)兩種形式為項目出資，還可提供項目前期費用補貼、示范項目獎勵、融資擔保等扶助手段。關(guān)于退出機制，若以股權(quán)投資，到期由項目公司內(nèi)的社會投資人優(yōu)先回購基金股權(quán)，否則由政府方回購；若以債權(quán)參與，由借款主體項目公司按期歸還。此外，此類基金大多采取優(yōu)先和劣后結(jié)構(gòu)，由政府擔任劣后級?；鹜顿Y收益分為固定收益和浮動收益，固定收益歸于優(yōu)先級投資人，浮動收益在優(yōu)先與劣后投資人間以事先約定的比例分配。

2.     設立PPP投資引導基金的目的和存在的問題

PPP投資引導基金旨在發(fā)揮財政資金的杠桿和引領(lǐng)作用，增強社會資本參與PPP項目的信心，為PPP項目的及時落地提供保障，對推動PPP模式的發(fā)展具有重要意義。

2.1 設立目的

2.1.1       體現(xiàn)政策對投資的導向

PPP投資引導基金對其投資范圍往往有限制，以此體現(xiàn)出政府對特定領(lǐng)域發(fā)展的導向作用。對PPP模式處于起步階段的地區(qū)，或?qū)τ谛屡d的PPP項目類型（如區(qū)域開發(fā)），社會資本對未來可能面對的風險缺乏了解，投資引導基金的參與可以體現(xiàn)政府對PPP模式或某一類項目發(fā)展的支持和信用保障，從而鼓勵社會資本參與其中，抓住新興的業(yè)務發(fā)展機會，扶助市場發(fā)展成熟。

2.1.2       增加PPP項目的財務可行性

投資引導基金的參與將增加PPP項目的信用，這有助于降低債務融資的成本，提高債務比例，從而降低整體的融資成本。此外，通過對引導基金投資模式的合理設計，可以使得PPP項目的現(xiàn)金流更符合養(yǎng)老金、保險資金、主權(quán)財富基金等機構(gòu)投資者的投資需求，從而獲得與PPP項目更匹配的穩(wěn)定、長期、低成本的資金。

2.1.3       提高財政資金的使用效率

目前我國的投資引導基金的架構(gòu)主要有三種：第一，只設立PPP母基金，而不設子基金；第二，既設立PPP母基金，也設立PPP子基金，但子基金出資僅有一部分出自母基金；第三，既設立PPP母基金，也設立PPP子基金，子基金出資全部出自母基金[6]。不同的架構(gòu)影響財政資金撬動社會資本的比例。但總體而言，通過合理的結(jié)構(gòu)設計，投資引導基金放大了財政資金的效率與效用。

同時，相比于財政資金的直接支出，投資引導基金的投資更市場化、更靈活、更透明，相比于財政資金的預算制管理，基金所適用的收付實現(xiàn)制會計準則和資產(chǎn)組合的管理方式更有助于監(jiān)控和分散資金的風險，從而提高財政資金的使用效率。

2.1.4       保證PPP項目的可持續(xù)發(fā)展

區(qū)域性或產(chǎn)業(yè)性的PPP投資引導基金不依托于某個PPP項目存在，有助于積累項目融資的相關(guān)經(jīng)驗，集成專業(yè)能力，促進統(tǒng)一的考核評價標準體系形成。PPP引導基金的專業(yè)能力的成熟進而為其服務的特定領(lǐng)域PPP項目的可持續(xù)發(fā)展提供有力支撐。

2.2 存在問題

      省級PPP基金成立的熱潮中，一些問題也逐漸暴露出來，主要有以下幾點：

2.2.1       區(qū)域與行業(yè)分布不均

      國內(nèi)現(xiàn)有的PPP基金多為省級基金，且各省設立的基金規(guī)模不盡相同，甚至是相差甚遠。而各省對PPP基金的投向行業(yè)各有側(cè)重。引導基金對行業(yè)發(fā)展的導向作用和對地區(qū)發(fā)展的扶持平衡作用可能因碎片化布局而達不到預期收效。

2.2.2       基金募集難度大

      引導基金的成立往往基于政府的行政命令，資金提供者以大型的金融機構(gòu)為主。與其他傳統(tǒng)基金不同，PPP基金受PPP項目本身風險大、收益不穩(wěn)定等因素影響，使很多資金提供者望而生畏。

2.2.3       資金實際利用效率未顯著提升

      一個項目從立項到實施間的時間不短，但一些省級PPP基金，如表1中河南省級PPP基金，就以項目通過審核作為開始認繳資金的時點，到項目落地還需較長時間。在這段時期內(nèi)，基金并沒有實際到位。所以，基金流轉(zhuǎn)于實際項目的效率仍需要通過合理的設計進一步提高。

2.2.4       功能單一

      從各省基金設立方案內(nèi)容來看，政府性投資引導基金目前的功能還局限于融資方面，對PPP項目的可持續(xù)性關(guān)注不足，沒有意識到為項目提供技術(shù)援助與資金支持有著同等重要的地位。

3.     PPP投資引導基金模式的國際經(jīng)驗

目前我國的PPP投資引導基金的實踐中暴露的問題阻礙著設立PPP基金的目的的實現(xiàn)，因此，本節(jié)將列述國際實踐中較重要的政府投資引導基金，以期從中獲得啟發(fā)。我國已有的基金專注于如何調(diào)動社會資本，而國際實踐中，對基金如何識別項目、提供援助和收回投資等方面的設計已十分全面，借鑒國際經(jīng)驗有助于我國政府性投資引導基金的成熟發(fā)展。

3.1 國際PPP投資引導基金模式介紹

3.1.1       歐洲2020項目債券計劃[7]

作為PPP模式的先行地區(qū)，歐洲在PPP投資引導基金方面也有較多探索?！皻W洲2020項目債券計劃（EU 2020Project Bond Initiative，以下簡稱‘EU2020’）”在2012年由歐洲投資銀行

（European Investment Bank, EIB）和歐洲委員會（EuropeanCommission）聯(lián)合發(fā)起，由歐洲投資銀行管理，歐盟將從預算中撥出2.3億歐元，以帶動約45億歐元的私人投資。該計劃旨在幫助歐洲大型基礎設施項目發(fā)行債券，通過為債券提供擔保和次級貸款（subordinatedloan）等方式為項目債券增信，使得債券現(xiàn)金流與資本市場的需求相匹配，從而引導養(yǎng)老金、保險公司等機構(gòu)投資者的長期、低成本的資金通過購買債券流向基礎設施項目。獲得EU2020擔保、授信的項目需繳納相應的費用。EU2020計劃總規(guī)模達500億歐元，主要投資于歐洲交通網(wǎng)計劃（Trans-EuropeanTransport Network，TEN-T[8]）及歐洲能源網(wǎng)計劃（Trans-EuropeanEnergy Networks，TEN-E）內(nèi)的項目和信息與通訊技術(shù)行業(yè)（informationand communication technology，ICT）的基礎設施項目。EU 2020運作模式見圖1。

圖1.歐洲2020項目債券計劃運作模式

3.1.2       歐洲交通網(wǎng)絡項目貸款擔保工具[9]

歐洲交通網(wǎng)絡項目貸款擔保工具（TheLoan Guarantee Instrument for Trans-European Transport Network Projects，LGTT）是由歐洲委員會和歐洲投資銀行各出資50%共同發(fā)起的又一只投資引導基金，主要投資于歐洲交通網(wǎng)計劃內(nèi)的大型交通基礎設施項目。LGTT通過提供還款擔保為項目增信，以吸引商業(yè)銀行為PPP項目授信，準備運營期的備用貸款（stand-byfacility, SBF）。當項目現(xiàn)金流不足以償還優(yōu)先貸款（seniorloan）時，可啟動備用貸款，備用貸款的償還次序次于優(yōu)先債務，并且每一期的償還額度根據(jù)現(xiàn)金流調(diào)整(ona cash sweep basis)。LGTT為備用貸款到期日的還款提供擔保，如果在到期日仍有未償還的備用貸款，貸方可要求LGTT償還剩余債務，同時LGTT成為項目的次級債債權(quán)人。LGTT運作模式見圖2。

圖2.歐洲交通網(wǎng)絡項目貸款擔保工具運作模式

3.1.3       美國交通設施融資創(chuàng)新法案[10]

美國是PPP模式的后發(fā)國家，PPP模式的應用主要集中于交通、水處領(lǐng)域，但其對交通領(lǐng)域PPP引導基金已有近20年的探索：美國交通設施融資創(chuàng)新法案（TransportationInfrastructure Finance and Innovation Act，TIFIA）由美國交通部出資發(fā)起，為大型交通基礎設施項目提供低成本次級貸款（subordinatedloan）、貸款擔保和授信（備用貸款），以便為項目增信，增加其可融資性（項目債券、銀行貸款），降低融資成本。TIFIA支持的第一個項目于1999年完成融資，截至目前，TIFIA已為49個項目提供了共計203.2億美元的資金支持。

3.1.4       加拿大P3基金[11]

加拿大P3基金是由加拿大以皇家公司（CrownCorporation）形式成立的聯(lián)邦級PPP中心——PPPCanada設立的總額為12億美元的基金，為PPP項目提供最多占項目直接建設成本25%的資金支持。該基金主要投資于交通、水務、能源、安全、固體垃圾、文化、寬帶通信、海運、航空和旅游等行業(yè)的基礎設施PPP項目的建設與修繕。加拿大P3基金提供的援助主要有三種：無償捐助（Non-repayablecontributions），需償還捐助（Repayablecontributions），和項目發(fā)展基金（Projectdevelopment funding）。無償捐助在建設期間或建設期一結(jié)束時供采購機構(gòu)申請，能夠幫助其負擔給特許經(jīng)營商的付費，但不可以用于項目的運營期。需償還捐助可以全部償還或部分償還，其申請條件更為嚴格，申請項目要能為采購機構(gòu)產(chǎn)生直接的收入（如：通行費，土地費用）。項目發(fā)展基金也是通過加拿大P3基金資格篩選的項目可以申請的，最多可用于覆蓋項目合格成本的50%。截至2015年，該基金已經(jīng)為加拿大20多個PPP項目提供13億美元的支持。

3.1.5       世界銀行全球基礎設施基金[12]

與以上投資引導基金主要通過資金支持吸引社會資本投資PPP項目不同，世行、亞行等多邊組織在提供資金支持的同時，還提供專業(yè)能力支持。世界銀行集團聯(lián)合全球主要的資產(chǎn)管理公司、私募股權(quán)基金、養(yǎng)老基金、保險基金和商業(yè)銀行等金融機構(gòu)成立了世界銀行全球基礎設施基金（GlobalInfrastructure Facility），以一億美元的種子資金于2015年四月開始實施。

作為國際多邊組織，世行集團成立該基金的目的是幫助成員國通過推廣PPP模式，發(fā)展當?shù)氐幕A設施。該基金的工作重點是為PPP項目提供全面的服務，包括項目前期的行業(yè)規(guī)劃、預可行性研究、法律政策研究、尋找長期合作的社會資本；項目準備階段的技術(shù)與經(jīng)濟可行性研究、社會與環(huán)境影響評價、投資風險評估和PPP結(jié)構(gòu)設計；交易與實施階段的交易文件準備、競爭性采購的應用、風險轉(zhuǎn)移設計、增信包裝設計；融資階段的政府與社會資本的協(xié)調(diào)、風險轉(zhuǎn)移工具的設計等。此外，該基金正在設計靈活的資金支持機制（flexiblefinancing window），為項目增信，從而鼓勵融資創(chuàng)新，吸引更多的融資工具應用于PPP項目中。

3.1.6       亞行亞太區(qū)項目準備基金[13]

與世界銀行全球基礎設施基金相似，亞行亞太區(qū)項目準備基金（AsiaPacific Project Preparation Facility）由亞洲開發(fā)銀行發(fā)起成立，主要由亞太地區(qū)的發(fā)達國家出資，支持亞太地區(qū)的發(fā)展中國家PPP項目的發(fā)展。

該基金以幫助發(fā)展中國家構(gòu)建一個良好的PPP發(fā)展環(huán)境為宗旨，運用的手段豐富靈活，包括：

（1）扶助有利于上游產(chǎn)業(yè)變革的項目。該基金為服務國家構(gòu)建有利于項目發(fā)展的環(huán)境提供建議（例如：法律政策體系，擔保與激勵機制的使用），合適的PPP項目選擇標準，人員培訓，以及提高市場和利益相關(guān)者的意識。

（2）全面的盡職調(diào)查。涵蓋技術(shù)、融資、經(jīng)濟、社會、法律、政策、安全、機構(gòu)、政府權(quán)力、交易結(jié)構(gòu)和管理事務等各個方面。

（3）編寫信息備忘錄，為項目尋找合適的投資者。包括組織路演，建立可查詢的項目信息庫用于投資者做盡職調(diào)查，準備投標文件與合同草案，組織投標過程，協(xié)助項目的評估、授予和協(xié)商。

（4）利用有限追索債務市場、準備充分的項目文件和健全的融資模型，來吸引優(yōu)質(zhì)投資者。發(fā)揮亞洲發(fā)展銀行對亞洲基礎設施市場的了解的價值，幫助潛在投資者和借款方把握到商業(yè)機遇。

3.2  國際PPP投資引導基金實施經(jīng)驗

通過提供還款擔保、次級貸款、以及授信（備用貸款）等方式，提供或有資金支持，為PPP項目增信，使得其現(xiàn)金流更符合資本市場的需求，促進其成功獲得商業(yè)銀行貸款、發(fā)行項目收益?zhèn)?，吸引低成本、投資周期長的機構(gòu)投資者的資金投資于PPP項目。這一方式相比于直接投資于項目股權(quán)或債權(quán)，有助于更廣泛地撬動社會資本。

有明確的支持范圍，并與技術(shù)、咨詢等方面的合伙人合作，如世界銀行全球基礎設施基金的管理機構(gòu)中納入了多邊發(fā)展銀行、出口信貸機構(gòu)、機構(gòu)投資者、商業(yè)銀行等組成咨詢委員會，協(xié)助基金的管理，有助于行業(yè)經(jīng)驗的積累，進而對PPP項目進行專業(yè)能力的輸出。

對資助的限額有明確規(guī)定，以控制基金自身的風險。例如，TIFIA資助通常占總投資比例低于33%，交通部要求高于33%，低于49%的申請人闡明申請原因；LGTT擔保的備用貸款一般不應超過優(yōu)先債務的10%（在特殊情況下最高20%），擔保額的最高額度為每個項目兩億歐元；EU2020貸款占總的債權(quán)資金的百分比小于規(guī)定的上限，例如優(yōu)先債的20%。

4.     對我國設立PPP投資引導基金的政策建議

我國的PPP投資引導基金與國際投資引導基金在規(guī)模、期限等形式上沒有顯著區(qū)別，但在投資（支持）方式上存在本質(zhì)區(qū)別，對比整理見表2。

表2 中國政府性投資引導基金與國際案例特點對比

由此可見，國外PPP投資引導基金通過政府及開發(fā)性金融機構(gòu)自身出資成立引導基金，委托管理機構(gòu)進行市場化管理，通過“擔?！薄按渭壻J”“備用貸款”等方式為項目增信，目的在于增加項目的可融資性，進而引導社會資本投資于PPP項目；而我國的PPP投資引導基金以政府出資作為劣后級資金，并做出回購基金股權(quán)的“保底承諾”，以吸引社會資本參與成立投資引導基金，投資引導基金繼而以股權(quán)、債權(quán)等形式直接投資于PPP項目。

4.1 出資方構(gòu)成

而國內(nèi)PPP投資引導基金除政府、金融機構(gòu)之外，還有承包商等PPP項目直接參與人作為投資引導基金出資人，一方面可能有助于增強基金投資決策的專業(yè)性；但另一方面，其同時作為甲方與乙方，可能干涉項目的招標，做出損害基金與公共利益的行為，不利于基金的治理。此外，國內(nèi)很多投資引導基金僅為單一項目成立，浪費人力物力且專業(yè)能力弱。建議參照國際經(jīng)驗，PPP投資引導基金由政府、開發(fā)性金融機構(gòu)及其他潛在標的項目非利益相關(guān)人出資，同時確定基金規(guī)模的下限，減少管理資源重復配置。

4.2 扶助方式的多元化

國際上基金的扶助主要可分為兩大類：技術(shù)援助與金融支持。目前我國PPP投資引導基金職能稍顯單一，以股權(quán)與債權(quán)投入為主，輔以獎勵、補貼、優(yōu)惠形式的資金供應手段。然而，表面上看來，保證充足的資金是當務之急，但長遠來看，保證PPP項目全壽命周期內(nèi)的有效運作才是關(guān)鍵。否則，項目的失敗終究會將今天的股權(quán)債權(quán)全部變?yōu)槊魈斓膫鶆?。此外，雖然目前PPP項目數(shù)量多，可真正落地需要的時間漫長。等待各個項目準備降低了基金的使用效率。因此，PPP基金增強資金投向設計能力甚至為項目發(fā)展提供綜合全面的財務、法律等專業(yè)服務也可能成為未來基金的發(fā)展趨勢。

4.3 使用期限與額度

在美國、歐盟等的投資引導基金中幾乎都明確說明基金的使用需要在特性的時期與期限內(nèi)，大多為建設結(jié)束后開始運營的10年以內(nèi)，只有加拿大P3基金對于建設期的某些補貼不需償還。在江蘇等五省的PPP引導基金實施辦法中，作為股權(quán)或債權(quán)進入項目的基金期限也至多10年。這兩類PPP基金的一個明顯區(qū)別是聲明基金使用的階段與否。對于PPP項目而言，建設期與運營期對現(xiàn)金流的需求存在極大差異，一般在建設期的需求更大。然而，合理的PPP方案的設計應做到使初始融資滿足建設需求，所以收入不穩(wěn)定的運營階段才是國際案例中基金扶持的主要階段。

同時，為了保證控制基金承受的風險，合理的使用期限與明確的額度上限是基金運行中必須明確的標準，平衡資金效用與資金風險是基金設計需考慮的原則之一。

4.4 退出機制

在整個融資結(jié)構(gòu)中扮演著優(yōu)先股的角色。而國外的PPP基金是參與融資，多為優(yōu)先于股權(quán)，而次于債務的次級債，通過為項目增信從而吸引社會資本投資于項目。而我國現(xiàn)有的PPP基金雖然以股權(quán)的形式投資于項目，但實際上會與政府達成到期回購的約定，名為股，實為債，且優(yōu)先于其他債。在募集資金時，“優(yōu)先＋劣后”的架構(gòu)及回購協(xié)議對社會資本可能有較大吸引力，單其對社會資本的吸引本質(zhì)在于“保底承諾”而非對PPP項目的增信。根據(jù)法律規(guī)定，政府對PPP項目的補貼需納入財政預算并經(jīng)同級人大批準，而政府給PPP引導基金出具的“保底承諾”目前不在此約束范圍內(nèi)，因此應警惕PPP引導基金成為地方政府規(guī)避預算約束的“暗渠”以及未來可能出現(xiàn)的法律風險。

5.     結(jié)語

政府性PPP投資引導基金對于國家PPP模式的發(fā)展起著重要的引導與扶持作用。在探索中，我國政府結(jié)合實際經(jīng)驗不斷嘗試新的發(fā)揮政府作用的手段，借鑒國際實踐已有的做法可以為今后PPP基金的設立、扶助方式、使用期限和退出機制等關(guān)鍵要素提供參考，特別是注意規(guī)避PPP投資引導基金成為地方政府繞過預算約束向社會資本提供“保底承諾”的暗渠以及其中蘊含的法律風險和政府信用風險，促使PPP投資引導基金真正成為PPP項目增信、引導社會資本投資的有效工具，從而支持PPP模式健康發(fā)展。

參考文獻

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